文：不空

來源：剁椒Spicy（ID：ylwanjia）

商戰就是這么樸實無華。

4月22日，華潤飲料遞交了招股書，托舉著華潤飲料邁向港交所的是一款純凈水產品——怡寶。2023年，“怡寶”零售額高達395億元，在純凈水賽道中市占率第一。排名后四位的零售額加起來，都抵不過一個怡寶。

就在第二天，“農夫山泉殺回純凈水戰場”的消息不脛而走，甚至流傳出了農夫山泉純凈水產品的宣傳圖文。作為包裝飲用水行業當之無愧的龍頭老大，農夫山泉的這一舉動大有與怡寶一較高低的意圖。

恰逢上市的重要關頭，又同為行業的第一梯隊，華潤飲料本就避不開與農夫山泉的較量，此次農夫山泉的主動出擊無疑是烈火澆油，讓市場對華潤飲料的態度又審慎了幾分。

賣水確實是一門誘人的生意。

已在港股上市的農夫山泉，市值超5000億港元，直接把鐘睒睒送上2024胡潤百富榜首富寶座。同行娃哈哈，雖然沒有上市，但也曾讓宗慶后三度問鼎中國首富。

對比多產品開花的農夫山泉，只有一張王牌的華潤飲料確實稍顯遜色。

從營收規模來看，2023年，農夫山泉總營收額是華潤飲料的三倍，利潤相差九倍；

就產品矩陣而言，農夫山泉的飲料產品收入在2023年反超飲用水。對比之下，飲料產品的收入在華潤飲料總營收中占比還不足一成。

在農夫山泉的兇猛攻勢之下，華潤飲料如何應戰尚未可知。可以確定的是，2024年，包裝飲用水戰事再度升級。

01

一年賣出146億瓶，

怡寶能撐得起華潤的上市路嗎？

資本市場的風云暗涌，其實早有伏筆。今時怡寶的成功，離不開行業老大農夫山泉昔日的“讓位”。

純凈水市場的爭奪，還要從農夫山泉與娃哈哈的王者之戰說起。1996年，鐘睒睒以一句“農夫山泉，有點甜”迅速切入純凈水市場，勢頭直逼當時的市場霸主娃哈哈。

兩軍對壘的轉折點，發生在2000年。同樣是在4月，農夫山泉在千島湖召開了一場特殊的媒體發布會。會上，農夫山泉論證了“純凈水”不僅不含礦物質，還可能會對人體帶來潛在風險，隨即，鐘睒睒宣布農夫山泉全面停止“純凈水”生產。

這一結論給了當時主攻純凈水的娃哈哈致命一擊，純凈水市場重回混沌時代。

在強者相爭的后方市場，怡寶也迎來新生機。1999年，華潤集團以一千萬的價格收購了怡寶，并將瓶身包裝更換為大眾熟悉的小綠瓶，廣東起家的怡寶也開始飛入全國各地。

2021年至2023年，包裝飲用水產品的收入在華潤飲料總營收中占據九成以上份額，其中，怡寶這一款純凈水產品的年零售額超過300億元人民幣，穩坐飲用純凈水第一品牌的位置。

怡寶如此強勢的零售額背后，離不開純凈水這一品類優勢。灼識咨詢報告顯示，根據2023年的零售額計算，純凈水占中國包裝飲用水市場的56.1%，這一增長勢頭還在持續。

怡寶這一明星單品為華潤飲料廝殺出“行業第二”的市場份額，撐起華潤飲料的上市野心。目前，華潤飲料已經是中國第二大包裝飲用水企業，緊隨農夫山泉之后。當年射向娃哈哈的子彈，時隔二十四年，又正中農夫山泉的眉心。   

在更大的包裝飲料行業中，大單品策略一直是品牌生存、擴張的常態化打法。

往遠了看，可口可樂建設了一個市值千億美元的飲料帝國，為包裝飲料行業打下了大單品的范例。往近了說，元氣森林在擁擠的飲料市場中，通過無糖氣泡水找到新切口，躋身行業前列。某種意義上，大單品更像包裝飲料品牌的關鍵一躍，有了優勢單品的傍身，品牌才能夠實現品類突圍，得以激烈的消費市場中立足。

雖然憑借怡寶這一王牌單品，華潤飲料解決了盈利的近憂，但是，華潤飲料的“遠慮”也不少。

在橫向的品類競爭格局上，“行業老大”農夫山泉重新回歸純凈水市場，勢必會與怡寶展開正面交鋒。根據網絡流傳開來的消息，農夫山泉再次踏足純凈水市場，沒有堅持一貫的紅色包裝，而是換成與怡寶包裝顏色相似的綠色包裝，對標意味十足。

強依賴大單品的又一伴生影響便是，這場怡寶與農夫山泉的對戰，直接影響著華潤飲料的走向。“一條腿走路”的華潤飲料，抗風險能力并不高。

華潤飲料也早就意識到，一款怡寶恐怕不能支撐起資本的信心。2011年，華潤飲料向麒麟控股株式會社（以下簡稱“麒麟”）配發股份，麒麟是一家從事啤酒及飲料業務的日本上市企業。顯然，借著麒麟的加入，華潤飲料希望填補飲料品類的空缺。

兩者的合作確實幫助華潤飲料完成了縱向的品類開拓，不過，動作雖然頻繁，但產品表現卻不如人意。從招股書來看，華潤飲料在包裝飲用水、茶飲料、果汁類飲料、咖啡飲料等品類均有布局，一共推出了怡寶、至本清潤、蜜水系列等13個品牌，共計56個SKU。

圖源：怡寶招股書

除明星單品怡寶外，菊花茶飲料是華潤飲料銷售表現最好的一款產品，2023年的零售總額為7.56億元。然而，這一成績在包裝飲料行業中卻算不上出眾。

一個最顯著的對照組依然是農夫山泉，根據其2023年業績報告，農夫山泉在茶飲料品類中已經突破了百億營收大關。

尼爾森數據顯示，2023年，農夫山泉推出的無糖茶飲料——東方樹葉的銷售收入同比增長超100%。茶π、農夫果園、NFC果汁等品牌也在持續發力。

圖源：農夫山泉財報

顯而易見，華潤飲料在品類拓深、多單品的盈利能力方面已經遠遠落后于農夫山泉。2022年，麒麟與華潤飲料的合作也告停，其持有的華潤飲料40%的股權全部轉讓予普拓投資。

詹姆斯·卡斯在《有限與無限的游戲》中提出過一個觀點：有限的游戲在邊界內玩，其目的在于贏得勝利。無限游戲卻是探索改變邊界本身，旨在讓游戲永遠進行下去。

這一觀點在包裝飲料行業同樣適用。仰賴怡寶這一單品，華潤飲料確實打下了純凈水這壁江山。然而，市場競爭在加速，消費需求在變化，華潤飲料的長線挑戰還有很多。

02

87%營收靠線下，

經銷商成為飲料行業的命門

在招股書的前半部分，華潤飲料就道出了水企的核心商業模式：主要通過覆蓋全國的銷售及經銷網絡銷售產品產生收入。

從2021年至2023年，經銷渠道獲取的收入占華潤飲料總收入的87%左右。目前，華潤飲料已經與遍布全國的超1000家經銷商達成了合作，累計覆蓋200萬個零售網點。

圖源：華潤飲料招股書

要理解經銷商之于水企的意義，還要回歸包裝飲用水的產品特性。盡管包裝飲用水的品類在不斷分化，但是消費者對包裝飲用水的需求，大多都是生理需求的補給，并不寄希望于通過喝水增強抵抗力、補充營養物。事實上，大多數消費者對包裝飲用水質量的感知并不敏銳，很少能夠區分出天然水和純凈水。

對于消費者而言，包裝飲用水只有品牌差異，甚少有品類意識。這種情況下，誰離消費者最近，誰就能打開銷路。加之包裝飲用水的需求有著明顯的即時性，消費場景集中在線下，這就注定包裝飲用水是一門線下生意。

渠道經銷體系的搭建便是品牌鏈接億萬消費者的龐大網絡，從這一角度來看，經銷商確實把控著水企的命門。

宗慶后生前格外看重線下渠道，與經銷商的關系更是密切。在他正式將娃哈哈交給宗馥莉之前，他與宗馥莉一同表彰了娃哈哈的優秀經銷商，并大手筆地宣布，在2024年拿出1億現金獎勵優秀經銷商。目前，娃哈哈擁有7000多個經銷商，以及超過300萬個銷售終端。

在包裝飲料行業，渠道經銷商同樣重要。

元氣森林就曾在這一點上栽過跟頭。迷信互聯網打法的元氣森林通過線上渠道和廣告營銷紅極一時，然而，隨著一線城市增速放緩，線上渠道式微，元氣森林的慣用玩法失效了。可樂氣泡水、乳茶等品類的接連折戟，唐彬森不得不重新“回歸傳統”，修補與經銷商的關系。

圖源：元氣森林官網

今年2月份，唐彬森發布內部信，他坦言，過去一年，元氣森林持續向傳統模式學習，整頓經銷商渠道管理架構，“把大部分外部伙伴團結起來，集中力量促發展，不要總想著占伙伴的便宜，要靠長期的情感投入和尊重獲得信任”。

與經銷商的關系決定著品牌在線下渠道的地位，這也是為何品牌不斷向經銷商示好的原因。

最能俘獲經銷商的方式，還得是利益。從華潤飲料招股書來看，近三年，華潤飲料的經銷及銷售費用逐年增長，到了2023年，這一費用飆升至40.87億元，是公司凈利潤的三倍，繁重的經銷及銷售費用蠶食著華潤飲料的利潤空間。   

圖源：華潤飲料招股書

華潤飲料與經銷商不再是簡單的分銷關系，而是一種利益風險共擔的共同體，通過讓利經銷商保障渠道優勢。此舉帶來的并不全是積極效應。銷售表現好，品牌和經銷商自然能互利共贏、一團和氣。一旦銷售端表現乏力，經銷商掉頭轉向，對品牌也將是毀滅性打擊。

另一方面，為了打開品牌知名度，刺激銷售轉化，華潤飲料在營銷方面的投入也不小，體育營銷一直都是華潤飲料的重點營銷戰略。招股書顯示，自2013年起，華潤飲料一直與馬拉松等體育賽事合作。自2019年起，公司就成為TEAMCHINA/中國國家隊合作伙伴。

圖源：華潤飲料官網

03

農夫山泉在前，茶百道在后，

港股還喝得下怡寶嗎？

在上市敲鐘這一步上，華潤飲料還是慢了一拍。

早在2020年，農夫山泉就已經成功登陸港交所，為包裝飲料行業打下了一個積極的樣本。

今年三月份，農夫山泉發布最新財報，2023年，農夫山泉全年總收益426.67億元，歸母凈利潤120.79億元，同比增長42.2%。具體在包裝飲用水產品上，農夫山泉2023年營收達202.62億元。

就在農夫山泉財報發布前一日，胡潤2024年全球富豪榜同期發布，農夫山泉董事長兼總經理、70歲的鐘睒睒以4500億元連續四次成為中國首富。

如今，農夫山泉的市值多次突破5000億港元大關。對于農夫山泉穩健的市場表現，港股也給予了正向的反饋。   

圖源：農夫山泉財報

農夫山泉的腳步還沒有停下。以“回歸純凈水”為起點，農夫山泉還在進一步擴張自身版圖。華潤飲料面臨的不僅僅是如何奮起直追、縮小差距，還需要守住市場，穩固優勢。

資本市場對企業的考量愈發務實，高效、直觀的盈利能力才是商業模式的要義。新茶飲品牌茶百道、奈雪的茶在港股市場上的表現，印證著這一觀點。

4月23日，新茶飲品牌茶百道正式在港交所掛牌上市，原以為茶百道的敲鐘能夠重燃資本市場對茶飲品牌的熱情，沒想到最終等來的是開盤首日破發的消息，港股“喝”掉了茶百道近三年的利潤。

“新茶飲第一股”奈雪的茶上市時，同樣遭遇破發一幕。即便前不久，奈雪的茶交出了一份首次全年盈利的財報，港股反應依舊冷淡，股價大跌12.79%。

翻看品牌的業績表，不難發現，港股的態度與品牌的盈利能力息息相關。

無論是奈雪的茶交付的財報表，還是茶百道最近更新的招股書信息，都不約而同地揭示出新茶飲品牌的造血能力正在下降。

以奈雪的茶為例，財報顯示，過去一年，奈雪每筆訂單平均銷售額從2022年的34.3元降為2023年的29.6元，同比下降13.7%；每間茶飲店日均訂單量從2022年的348.2單降為2023年的344.3單。

圖源：奈雪的茶官網

從更大的市場來看，港股市場確實也正處低迷期。近兩年上市的公司，紛紛都面臨股價流血打折的境況。風口正盛的“AIGC第一股”出門問問，首日破發跌3.16%。去年11月成功上市的極兔速遞，股價已被腰斬。

消費市場愈發動蕩，確定性、可持續的盈利能力就愈發關鍵。

華潤飲料的造血能力，勢必將迎接市場更加嚴格的考驗。

在產品端，除了多品類布局外，華潤飲料也嘗試通過拓寬包裝飲用水產品的價格帶，挖掘市場增量。高端礦泉水有定價15元的“怡寶露”系列，還有錨定下沉市場的2元天然礦泉水本優。

在渠道端，提升渠道效率是華潤飲料的發展目標。招股書顯示，目前，華潤飲料的包裝飲用水產品在廣東、湖南、四川等地占有最高的市場份額。近年來，華潤飲料也在加速推進建廠，試圖在華東、華南、西南進一步搶灘市場。招股書披露，目前華潤飲料有五家新建工廠和兩家擴建工廠。

當然，這一家飲料老將的新故事，才只寫下了一個開頭，更加復雜、激烈的競爭對戰，將會接踵而至。