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文：陳曉京

來源：斑馬消費（ID：banmaxiaofei）

1月16日，百果園集團上市剛好滿一周年。這本是一個值得慶祝的日子，奈何，資本市場太不給面子了。

當天，公司股價迎來閃崩。盤中跌幅一度達34%，收盤仍大跌30.17%，20多億港元市值一日灰飛煙滅。

就在幾天前，公司剛剛披露了一份宏大的十年規劃，給外界畫了一個千億級的大餅。

股價閃崩

1月16日，百果園集團（02411.HK）上市剛滿一周年，但對于該公司的投資者來說，卻是痛苦的一天。

當天，公司股價小幅低開，隨即急速下墜，上午盤中跌幅一度超過34%。午休一個小時后再戰，股價還是被死死按壓，收盤報于4.180港元/股，跌30.33%，全天成交1.08億港元，最新市值66.4億港元。

對于股價的大跌，百果園官方似乎也一臉懵逼。在回應媒體關切時表示，公司目前經營一切正常，股價波動屬于資本市場的正常現象。

中國的城市居民們，應該都對百果園不陌生，即便沒有在百果園買過東西，也應該見到過它開在大街小巷的門店。

20多年前，余惠勇從江西農科院辭職下海，在深圳開出了第一家百果園。為了擴大門店規模，百果園反復打磨模式，從加盟到自營，最終又回到加盟。終于在容量大、但小而散的中國水果市場殺出了一條血路。

早在2020年6月，百果園就遞交申請，計劃在港交所主板上市。同年，創業板注冊制落地，公司轉變想法，希望在創業板IPO，并進行了輔導備案。

沒想到，過了一年多，公司再度掉轉車頭，于2022年5月向港交所遞交了招股書，不久卻傳來了招股書失效的消息。

一拖就是兩年多過去，直到2023年1月16日，公司終于在港交所主板掛牌上市。上市首日，港股市場給予了百果園較高的禮遇，盤中漲幅一度超過20%，當天收于6港元/股，上漲7.25%，總市值近百億港元。可沒過多久，公司也沒能擺脫破發的厄運。

整個2023年，百果園在港股市場的表現跌宕起伏，有過跌至4.80港元的落寞，也有沖高至6.68港元的輝煌，但都沒有上市一周年這天的閃崩來得刺激，也不知道，這是不是受上市前股東限售股解禁的影響。

值得一提的是，幾天之前，百果園剛剛披露回購計劃，擬以不超過5.96港元/股，回購不超過10%已發行H股，擬動用資金不高于6.34億元。

1月16日當天，百果園還不是港股跌得最慘的公司，更慘的是“王一博概念股”樂華娛樂，全天大跌77.84%。該公司也將在兩天后迎來上市一周年。

難做的生意

賣水果是一門好生意，畢竟，每個人都得吃，市場足夠大。但絕對不是一門好做的生意，看看我們身邊的水果店，換老板、轉讓的頻率就知道了。

百果園已是中國最大的水果零售商，全國數千家門店，其市場份額也僅有1%。

因公司走的是精品水果路線，且水果存在高損耗、高物流費等問題，加之公司通過“三無退貨”建立口碑，所以，外界對百果園的印象是，水果的品質是好，就是太貴。

即便背上了“貴”的名聲，百果園想通過賣水果賺大錢也很難。

2021年和2022年，公司的營業收入分別為102.9億元和113.1億元，同期，歸母凈利潤分別為2.30億元和3.23億元，毛利率11.24%和11.62%，凈利率2.19%和2.71%。

水果這個行業很奇怪，果農總抱怨水果收購價格低，大如百果園的零售商盈利能力也不強，而另一邊，市民感覺水果價格越來越貴，越來越吃不起。

從田間地頭到終端銷售，巨大差價所生產的利潤，究竟被誰賺去了？

曾有機構在研報中指出，水果作為非標農產品，從種植到上市銷售，涉及高度分散且冗長的產業鏈條，各個環節都要獲取一定的利潤，等這些水果到用戶手中之時，就變成了“刺客”。

百果園希望通過自身的規模優勢，布局全產業鏈，來解決行業的痛點。其在種植端與果農合作，推進產品的標準化；另外，通過品牌賦能、數字化建設等手段，減少水果的分銷環節和損耗。

想法很好，但由此帶來的問題是，公司運營從加盟的輕資產模式，變成了全產業鏈的重資產模式，成本壓力劇增。

2019年和2020年，公司銷售成本占比均超過90%，之后，略有改善，也超過88%。

銷售成本居高不下，公司只能通過壓縮銷售費用、管理費用等擠利潤，終于在2023年上半年，將凈利率做到了3.98%，比往年同期有了一定提升。

千億大餅

百果園的擴張依靠加盟商，但公司主要收入來源不是加盟費，而是向加盟商們銷售水果等產品。加盟門店的數量，決定了收入規模，進而影響利潤。

早在2015年拿到天圖的A輪投資后，余惠勇就放出豪言，要通過5年時間，將門店數量做到1萬家，年銷售規模做到400億元。

現實卻是啪啪打臉。截至2023年6月末，百果園的門店數量為5958家，預計全年有可能突破6000家。

在2023年的中期業績會上，余惠勇重提萬店計劃，目標達成時間為2027年。更長遠的目標是，到2042年開店3萬家。

2024年剛一開年，百果園就迫不及待地給外界畫了一個千億級的大餅，計劃用十年時間，實現千億GMV。

為此，公司主動披露了3個“三年計劃”，聚力發展集團的零售、“To B”、品類事業，同時開拓國際化業務。

余惠勇認為，如果僅靠零售，理想狀態下，百果園最多能實現10%的市場份額，而剩余的9成市場中，至少有70%為“不具備全品類供應鏈、實現端到端采購”的小“B”業務，這些將是百果園To B業務布局的重點。

百果園表示，若十年規劃順利推進實施，將有助于實現“品質首選、全球領先、全球果王”的戰略目標，最終成為全球領先的農業生態科技型平臺公司。

話音剛落，股價先崩了。

百果園，崩了！