文：胡維波、傅穎娜

來源：宸睿資本Firmawise Capital（ID：gh_b6b23b5d2ee7）

1.1 香料種類眾多產量少，香精作為香料的調配品應用廣泛

香料產量少、品種多、天然品和合成品相互競爭。目前世界上的實際香料品種近6,000種，大部分年產量在100噸以下。

香精是由多種香原料、溶劑、載體及其他輔料調配而成，為香料行業的下游，按用途可分為食用香精、日用香精和其他用途。

1.2 全球香精香料市場巨大且發展進入成熟期

隨著世界經濟的發展，全球香精香料市場規模在不斷升高，由2015年的241億美元增長至2021年的291億美元，年復合增長率3.2%。其中，食用香料香精占比約為56%，日用香料香精占比約為44%。

2021年世界香精香料行業CR4達71%，行業集中度較高，呈寡頭壟斷格局。市場份額由大到小分別為奇華頓、IFF、芬美意、德之馨。

1.3 我國香精香料市場維持較高速發展，行業存在整合空間

我國香精香料行業市場廣闊，以食用香精為主導。2015-2020年，我國香精香料發展主要依靠食品香精香料，2020年香精香料市場規模已達511億元。目前，食用香精（食品+煙草）占比近80%，國內日用香精工業較為薄弱。

國內香精香料行業集中度較低，市場格局分散。中國香精香料企業約1000家，年營收超億元的企業僅40家左右。

1.4 國產香料具備天然資源優勢，出口量大

中國的大宗合成香料具有出口優勢，如中國香蘭素產量占全球總產量的60%左右，麥芽酚、芳樟醇也已占據全球總產量50%左右。

中國地大物博，天然香料品類豐富、獨特且出口量大，如中國特有香料山蒼子油，富含檸檬醛，是制取紫羅蘭酮及生產維生素A、E的主要原料，年出口量達400噸左右，年產量居世界第一。

1.5 國產香精工業較為落后，出口量小

中國香精產量較大但出口占比較低，香精工業較為落后。2015-2019年，中國香精產量占香精香料總產量的平均52%，而日本達到了75%-85%；此外，我國香精出口量僅占總產量的8%，缺乏國際競爭力。

1.6 我國香精工業研發落后，缺乏創新

香精行業定制化需求較高，相對于生產能力，研發能力壁壘更深厚。中國企業的研發投入在金額和比重上與國際龍頭都有一定差距。

中國香精行業創新匱乏、價格低廉，不具備品牌形象和國際競爭力。中國香精行業競爭格局分散、以中小企業為主，而中小企業缺乏研發投入和行業縱向布局能力。對比國內外香精企業生產模式可發現：中小香精企業囿于技術、人才、資金、原料等壁壘，易陷入同質化競爭和價格戰，產品缺少品牌價值，國際競爭力弱。

2.1 奇華頓：擁有250年歷史的香精香料絕對龍頭

2.1.1 奇華頓業務拆分：全球最大的食用香精和日用香精生產商

奇華頓是全球領先的食用香精和日用香精制造商，總部位于瑞士日內瓦。2021年，奇華頓香精香料業務占據全球市場的25%，是當今香精香料行業的絕對龍頭，被《財富》雜志評為全球最受尊敬公司之一。

奇華頓業務分為風味與健康和香氛與美容兩個板塊，分別負責食用香精和日化香精的生產，二者占比基本相當。 從地區來看，歐洲、非洲和中東地區是奇華頓最主要的收入來源，占比達到37%，其次為北美洲和亞太地區，占比分別為26%和25%。

2.1.2 奇華頓發展歷史：技術沉淀+并購，筑起競爭壁壘

奇華頓發展歷史悠久，成立至今已有250多年的歷史。通過不斷地并購整合，持續擴大商業版圖，并積累了深厚的競爭壁壘。

2.1.3 奇華頓產品矩陣：產品數量眾多，定制化產品滿足客戶需求

奇華頓每年向超11,700個客戶提供超126,560種定制產品，產品覆蓋食品調味、飲料、保健品、個人護理等多個領域，產品數量眾多，客戶分散。

咸味方案和飲料是奇華頓風味與健康板塊最主要的細分品類，合計占比達到72%；在香氛與美容領域，奇華頓主要提供客戶定制化產品，由客戶與公司共同研發產品，滿足客戶需求的同時也能增加客戶粘性。

2.1.4 奇華頓：高研發投入，開發核心商業化技術

奇華頓近十年平均研發費用達4.9億美元，平均占比高達8.5%，全球擁有65個研發中心，研發人員超1300人，擁有專利超4000個。

2.1.5 奇華頓：融入自動化和數字化

2.1.6 奇華頓：未來發展趨勢走向天然和健康

奇華頓將天然和健康作為他們未來的基本戰略：

• 天然成分：全球有47%的消費者會被“富含天然成分”這樣的食品飲料宣傳所打動。一般來說，含天然成分的食品要比高加工食品更健康、更優質。奇華頓90%以上的科技資源都用于風味自然解決方案的研究當中。

  
  

• 植物基蛋白：世界各地的素食消費者數量正在增長，植物蛋白需求正在增加。奇華頓致力于打造肉質更加真實的肉類替代品。在營養飲料方面，高蛋白質含量的飲料逐漸成為主流，奇華頓研發出具備極佳口感的乳蛋白和植物蛋白風味解決方案。

  
  

• 免疫：健康是后疫情時代的主旋律。奇華頓從植物中提取維生素C、β-葡聚糖、酒曲鋅鐵等多種人體所需物質，能夠增強人體免疫能力。同時，奇華頓的提取物具有可追溯性，還有全面覆蓋的識別和認證體系。

  
  

• 減糖：全球超過一半的消費者希望控制日常的糖攝入量。但去掉糖分時，甜味的精妙性也會丟失，沒有那種甜味劑風味與真實的糖一樣。奇華頓推出“營養奇味方案——糖”，致力于打造與全糖產品一樣精妙的產品。

  
  

• 減鹽：隨著健康飲食習慣的流行，消費者更想要低鈉食品。奇華頓推出“營養奇味方案——鈉”，致力于復制鹽在產品中的作用。

2.2 IFF：歷久彌新的巨頭

2.2.1 IFF業務拆分：全球領先的香精香料生產商，業務覆蓋范圍廣泛

IFF全稱為International Flavors & Fragrances Inc.，是一家全球領先的香料和香精生產商，總部位于美國紐約市。

IFF將業務分為營養、健康和生物科學、香氛、醫藥解決方案四個板塊。營養板塊占比最高，達到55%。健康和生物科學板塊收購自杜邦公司的N&B業務，占比19%。香氛業務占IFF總營收的18%。從地區來看，歐非中東和北美洲是IFF最主要的業務區，占比達到65%。

2.2.2 IFF發展歷史：經久不衰，并購疊加技術沉淀

IFF的歷史最早可以追溯到1749成立的Potter & Moore公司，通過一系列的并購活動，在全球范圍內拓展了業務和市場，并加強了在香料香精領域的技術和創新能力。

2.2.3 IFF產品矩陣：產品數量眾多，覆蓋多個領域

IFF擁有超過 128000 種獨立產品，覆蓋食品、飲料、個護、香水、醫藥等多個領域。

2.2.4 IFF產品矩陣：營養板塊追求健康和口味的提升

營養板塊是IFF最主要的業務，經過幾十年的發展，IFF的產品幾乎覆蓋了所有的應用場景，為消費者提供了更好的營養成分和更好的風味與口感。

2.2.5 IFF：高研發投入，創新迎合行業未來發展

 IFF在 45 個不同的國家擁有 210 個制造工廠、研發中心和實驗室，2022年研發費用超6億美元，近十年研發費用占營業收入比重平均達7.4%。

IFF推出一系列RE-IMAGINE項目，以市場趨勢為導向持續創新，目前在清潔產品、減少浪費、植物蛋白、數字化等方面都取得了一定進展。

2.2.6 IFF：技術沉淀，實現精確研發，滿足多領域需求

IFF研發方向、應用技術和技術發展路徑一覽：

2.3 芬美意：128年歷史的家族企業

2.3.1 芬美意業務拆分：全球領先的香氣和風味生產商

芬美意是一家專注于香氣和風味領域，從事研究、創新、生產和銷售日化香精、食用香精和香原料的公司，總部位于瑞士日內瓦。

香水和香氛成分是芬美意最主要的收入來源，占比超2/3，此外芬美意也提供食品調味劑。從地區來看，歐洲和北美洲是芬美意最主要的業務地區，合計占比近60%。

2.3.2 芬美意發展歷史：穩定發展，并購疊加技術沉淀

芬美意成立于1895年，是一家擁有128年歷史的私營家族企業。在一百多年的發展歷程中，芬美意持續擴張業務區域，不斷收購協同企業并推出創新產品，成為全球最大的香料和香精制造商之一。

2.3.3 芬美意產品矩陣：多款經典產品奠定行業地位，產品創新迎合行業發展

在香氛領域，芬美意已與多個知名奢侈品品牌達成合作，多款經典香水出自芬美意之手；在食用香精領域，芬美意基于消費者需求創新。為包括咸味食品、甜味食品、飲料在內的不同品類食品提供多種食用香精和香原料產品，且在持續推出創新方案。

2.3.4 芬美意：高研發投入，領先的研發技術

自創始以來，芬美意已經獲得3500多項專利權，在全球范圍內擁有超過100個分支機構和工廠。2017-2022年，平均研發費用達到10億美元，平均占比高達9.4%，在香精香料龍頭中占比最高。公司在食品香精領域推出多款自研技術，在食品防腐、口感、口味等方面處于領先地位。

2.3.5 芬美意：帝斯曼與芬美意合并，成為健康、營養和生物科學巨頭

帝斯曼（DSM）是一家國際性的營養保健品、化工原料和醫藥集團，2022年營收近84億歐元。2022年5月31日，帝斯曼將其工程材料業務出售給專業高分子材料制造商Advent Inter和特種化學品制造商朗盛(LANXESS)，徹底轉型為健康、營養和生物科學公司。

2022年5月31日，帝斯曼與芬美意宣布，雙方將合并，以建立在營養、化妝品和健康領域領先的創造和創新合作伙伴“帝斯曼-芬美意”。

帝斯曼-芬美意的核心將是深厚的科研能力，在生物科學、發酵、綠色化學、受體生物學、感官感知和配方等方面擁有大量的交叉融合機會。

帝斯曼-芬美意預計總營收將超過110億歐元，并將擁有四個領先且互補的業務領域。分別為香水和美妝領域（總收入33億歐元）、動物營養和健康領域（總收入33億歐元）、食品飲料和調味品領域（總收入27億歐元）、健康、營養和護理領域（總收入22億歐元）。

2.4 德之馨：來自德國的百年香料巨頭

2.4.1 德之馨簡介及業務拆分：國際香精香料龍頭

德之馨是來自德國的一家跨國香精香料龍頭企業。公司目前產業布局包括香精香料、食物和化妝品原料，公司的客戶涵蓋香水、化妝品、食物和飲料、醫藥、膳食補充劑和寵物食物等領域。

德之馨業務分為香氛和護理、營養和健康兩個板塊，其中營養與健康占比較高，達61%。從地區來看，歐非中東和美國是德之馨最主要的業務地區，收入占比合計達57%。

2.4.2 德之馨發展歷史：經久不衰，并購疊加技術沉淀

德之馨最早可追溯到1874 年成立的Haarmann&Reimer 公司。公司最初以合成香蘭素、香豆素發家，逐步拓展大宗香料產品；1954年后，公司從二戰后艱難轉型，借助拜耳集團的力量逐步深化研發投入，并布局包括薄荷醇等在內的高端香料品種；公司在2003 年并購Dragoco 香料公司，2006 年公司在法蘭克福交易所上市后，并購Diana、Piova、ADF 等公司進軍香水、香精配方等多個領域。

2.4.3 德之馨產品矩陣：豐富的產品矩陣

德之馨充分考慮產品和市場的多元化，布局包括食飲、香水、化妝品、寵物食物和畜牧食物等多種產品，產品需求橫跨天然產品和合成產品， 同時公司也在積極布局發酵產品。多樣化的產品序列能夠保障公司經營的穩定性，并且持續成長。公司目前已經布局超過 34000 種產品，產品由 10000 種原材料制成，充分多元化的產品結構能夠滿足行業需求。

2.4.4 德之馨：高研發投入，外部合作共同研發

2012-2021年的十年間，德之馨平均研發費用達2.1億美元，平均占比6.4%。同時，德之馨與眾多科研院?；钛芯克_成了合作，在可持續性、植物原材料、 建植物培養和育種、植物蛋白質的開發等領域均有所布局，強強聯合主力拓展。

3.1 國際龍頭發展關鍵點

復盤國際龍頭發展史，可以總結出發展關鍵動因如下：

• 注重研發創新，滿足消費者多元需求。國際龍頭投入大量資金和人力，不斷開發新產品、新技術和新服務。通過持續創新，提高產品的質量和性能，滿足消費者日新月異的定制化需求，增強與下游客戶的綁定程度。

  
  

• 注重品牌建設，提升品牌價值。國際龍頭通過持續的品牌營銷和宣傳活動，不斷擴大品牌影響力，增強消費者的忠誠度和品牌認知度。同時，國際巨頭也注重社會責任和環境保護，通過可持續發展的手段，建設復合ESG趨勢的品牌形象。

  
  

• 關注市場趨勢，洞察消費者需求。國際巨頭持續進行市場研究、趨勢分析，依托強大的研發能力，能夠快速響應市場需求并推出新的產品和解決方案。

  
  

• 多元化戰略，降低經營風險，擴大市場份額。國際龍頭采用多元化戰略，在專注于香料香精行業的同時，還涉足協同性較強的食品、飲料、化妝品、個人護理等領域，降低單一業務依賴度和經營風險，擴大市場份額。

  
  

• 持續并購整合，實現業務擴張和技術補充。國際龍頭均采用了積極的并購戰略，通過收購來擴大業務范圍和技術補充，進一步提高市場占有率和競爭力。在并購過程中不僅僅注重業務規模的擴張，更加注重人才和技術的獲取，以及目標公司和自身的實現協同效應。

  
  

3.2 我國香精生產和研發步伐落后于國際龍頭，香料生產效率低且流通環節長

我國香精研發起步較晚，積累的實驗數據數量和質量都不及國際龍頭。同時，國際龍頭已開始運用機器學習等技術分析數據，我國仍囿于傳統研發手段。

一名合格的調香師不僅需要扎實的香精香料基礎知識，還需要靈敏的嗅覺和特殊的嗅覺記憶力，這使得調香師極度稀缺，全球僅500人左右，甚至低于世界宇航員數量。我國開設香精香料專業的學校僅有三所，在歷史底蘊和科研實力上都遠不及國外調香學校，調香師供給存在缺口。

我國香料雖儲量豐富，但整體的香料種植仍以農戶個體為主，生產效率較低且產量較小，植物資源利用程度低。

中國復雜的氣候豐富了我國香料資源種類，但也導致種植場分布十分分散，香精公司需向香料公司采購香料產品，流通環節被拉長、利潤被攤薄。

3.3 我國傳統調香香精短期內難以突破，ESG趨勢帶來發展機會

傳統調香香精的客戶定制化程度較高，國際香精香料龍頭與下游客戶深度綁定，同時調香師儲備與研發數據積累不足等問題也使得我國香精香料企業短期內難以突破。

減糖、減鹽、天然成分等ESG屬性是未來香精香料的發展趨勢。天然香料本身對環境污染更小、人體安全性更高，更受下游企業和消費者青睞。我國天然香料植物資源儲量大且種類繁多，打通產業鏈上游，順應ESG趨勢，發展天然香料業務是中國香精香料企業的新機會。

3.4 需求、供給、政策三端利好，天然香料符合ESG要求，是未來趨勢

以甜味劑為例，天然香料的發展動因可以從需求、供給和政策三個方面進行解讀：

• 需求端：健康意識提升，下游需求持續增長。隨著我國經濟的發展，居民健康消費意識不斷強化，減糖、減鹽、天然成分等健康屬性已成為重點消費趨勢，安全性更高的天然甜味劑也受到了更多消費者的青睞，需求正在不斷增長。

  
  

• 供給端：成本優勢提供極致性價比。天然甜味劑甜度性價比更高，相較于合成甜味劑更具價格優勢。此外，天然甜味劑在性能上也往往有更好的表現，以羅漢果甜苷為例，其口感極其接近蔗糖，溶解度和穩定性良好，能夠淡化酸味和咸味，遮掩澀味和苦味，增強奶味和辣味，通常與其他甜味劑配合使用。

  
  

• 政策端：各國相繼推出支持政策。近年來，全球各國相繼出臺各類政策以控制人均糖類攝入量。英法等國相繼實施了“糖稅”政策，取得了一定成效；在我國，2017年，國務院發布了《國民營養計劃（2017-2030年）》，積極推進減鹽、減油、減糖，健康口腔、健康體重、健康骨骼的全民健康生活方式。