文：李新笛

來源：真探AlphaSeeker（ID：deep_insights）

今年上半年，海天味業凈利潤增速僅1.17%，其今年內的市值已蒸發超過1300億元；同樣是今年上半年，百億市值的調味品企業恒順醋業、千禾味業、中炬高新，以及天味食品等，也都遭遇營收利潤增長放緩，或者利潤率下降的困境。

除開雙標問題，調味企業本身的經營也不容樂觀——模式重、成本高、品類單一、依賴經銷商，再加上黃豆等原材料價格在今年上半年繼續超預期上漲，調味品這一古老的生意已到了需要琢磨的時刻。

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增速放緩，味業承壓

縱觀國內五家市值超過100億元的調味料企業（海天味業、恒順醋業、千禾味業、中炬高新、天味食品），海天味業上半年的營收高達135.32億元，遠高于其他企業幾十億、十幾億元的營收。但海天味業同期的收入增速卻是最慢的，不及10%。其他調味品企業上半年的收入基本保持10%—15%的增長，其中天味食品的業績增速達到19.44%。

從利潤率來看，調味品行業的錢越來越難掙。

各家調味品的毛利率普遍呈下降狀態。事實上，在2018年，幾家企業的毛利率還普遍在40%以上，但如今只有30%多。上半年，千禾味業的毛利率甚至同比下降7個百分點至35.37%，其他企業的毛利率也都有所下降，只有天味食品的毛利率同比增加一個百分點。

調味品企業的毛利率不算高，主要是因為它們的業務涉及產業上游，需要建造工廠，所以模式相對較重。而調味產品的品牌溢價相對較低，因此利潤更薄。加之近年來調味品原材料價格上漲，除了天味食品以外的各家調味品企業的成本增速都高于營收增速，更是減少了調味品的利潤空間。

調味品企業的這兩年的凈利率也普遍承壓，相比2018年到2020年有所降低。除了海天味業，其他企業上半年的凈利率都不到20%，恒順醋業今年上半年的凈利率為10.42%。

02

轉型難卻必要

調味品企業所生產的產品涉及醬油、醋、料酒，乃至雞精、蠔油以及各種復合調味料。

與海外國家相比，中國的調味品市場依然處于相對分散狀態。頭部調味品企業如海天味業，市占率在10%-15%左右；而日本最大的醬油品牌龜甲萬，在日本市場占有率高達30%。

在國內，調味品還是一個非常傳統的行業，它們的產品主要是調味料且業務線相對單一。比如海天味業主要銷售醬油和調味醬，恒順醋業銷售的主要就是醋和料酒，千禾味業銷售醬油和食醋，中炬高新主要銷售醬油、雞精雞粉和食用油。天味食品的核心收入來自火鍋調料和中式菜品調料，其他品類占營收比重非常低。

同時，調味品企業非常依賴經銷商線下拓展業務，它們在全國各地布局的經銷商少則1000多家，天味食品和海天味業的經銷商數量高達分別高達3228家、7147家。它們的線上渠道對總營收的影響非常微小。根據財報，僅恒順醋業、海天味業和天味食品會公布線上收入占比，三家企業上半年的線上收入占比分別為11.9%、4.22%和5.60%。

長期以來，調味品企業處于某種舒適區——幾款核心產品依靠經銷模式實現傳統線下渠道的覆蓋，便可以實現穩定的增長，以及很高的市場認可度。但隨著市場環境轉變以及增速放緩，傳統、單一的銷售模式難以讓調味品企業適應新的環境、并抵御成本上升對盈利能力帶來的沖擊。

因此，調味品企業如今開始尋求轉向。

「健康化」是調味品企業們首先不愿放過的新機遇。

海天味業推出一系列“零添加”、“簡鹽”、“有機”產品；中炬高新旗下的廚邦醬油推出“減鹽30%”、“特級零添加”、“全黑豆發酵”醬油；千禾味業則推出零添加有機醬油、有機醋等產品。恒順醋業抓住“醋”本身的健康定位，推出了醋膠囊、蜂蜜養生醋、香妃醋等養生和送禮產品。

這些主打健康的產品往往定價更高，能讓企業獲得更高溢價。華鑫證券研報顯示，海天味業的高端醬油占比已從20%升至40%左右，憑借有機系列、零添加系列打開了高端市場。千禾味業推出近50元一瓶的有機醬油，以及高達500元的“天元有機醬醋禮盒”；恒順醋業推出的膠囊、養生醋等送禮產品，價格在200-300元。

海天味業部分“醋”產品

圖源：海天美味館小程序

調味品們也正在嘗試拓展更多類型的產品，適應不同場景、更加細分的需求。比如千禾味業圍繞“醋”，推出檸檬醋、火鍋醋，圍繞“醬油”推出涼拌鮮醬油、素面鮮生抽醬油。天味食品推出方便火鍋；中炬高新旗下的廚邦則推出火鍋鮮蠔油。

同時，在這兩年的疫情影響下，中式菜肴標準化（預制菜）趨勢明顯，能為消費者提供豐富口味的“復合調味料”成為調味品行業的熱門賽道。天味食品是這一賽道老玩家，其在復合調味品賽道廣泛布局，讓公司業績在疫情影響下保持相對高速增長。包括海天味業、恒順醋業、千禾味業等也紛紛入局復合調味料賽道。

除了自己做事，并購是一條更快速地拓展業務線、進軍新領域的捷徑。

海天味業于2014年通過并購開平廣中皇食品，入局腐乳行業；2017年收購鎮江丹和醋業，到了2020年，海天味業還推出4款火鍋底料，進入火鍋行業。中炬高新的全資子公司美味鮮，則控股“廚邦”這一調味品品牌。千禾味業通過收購恒康調味品廠和恒康醬醋（金山寺食品）的股權以拓展產品線和市場。

不過，調味品行業轉型并不容易，近期海天味業的輿論危機，正與其“健康化”轉型相關。雖然調味品企業為了迎合市場趨勢而推出各種強調“零添加”、“少鹽”等更健康的產品，但目前市場對于“零添加”并無統一標準，這也就造成不同調味品企業對“零添加”的定義不盡相同，消費者容易被此誤導。

而企業通過收并購拓展業務和市場的同時，也可能受到子公司業績不佳等因素帶來的不利影響。去年1月，千禾味業由于金山寺食品業績不及預期，宣布將計提相關商譽及無形資產減值準備，金額近9000萬元，而這會影響到企業的利潤。

總體來看，調味品生意并沒有想象中簡單粗暴，而是來到了一個大浪淘沙的轉折點。無論是輿論風波，還是財報業績，都預示著調味品企業在轉型路上任重而道遠。