文：多客

來源：貝多財經（ID：BeiDuoCaiJing）

2022年6月25日，貝多財經從證監會了解到，青島沃隆食品股份有限公司（下稱“沃隆食品”）已完成中信證券的IPO輔導，并于2022年6月22日報送了招股書（申報稿）。按照計劃，沃隆食品擬在上海證券交易所主板上市。

本次沖刺上市，沃隆食品擬募資7億元，計劃用于生產智能化改造及智能倉儲物流中心建設項目、品牌形象及全渠道銷售網絡建設項目和補充流動資金。但招股書顯示，這三者項目投資總額分別為8億元。

沃隆食品投資8億元建立三項目

圖片來源：沃隆食品招股說明書

沃隆食品稱，該公司財務結構穩定、資產狀況良好，盈利能力持續提升。本次募集資金投資項目具有良好的市場發展前景和經濟效益，隨著募投項目經濟效益的逐步實現，公司盈利能力有望進一步提升。

在筆者看來，沃隆食品在混合堅果領域存在先發優勢，具有一定的領先性。但隨著各類玩家的涉足，沃隆食品已經后勁乏力。另外，沃隆食品的收入來源仍相對單一，且在規模上和三只松鼠（SZ:300783）等相比仍存在較大差距。

就目前而言，沃隆食品仍然具備想象力，但想象空間不是很大，可謂是“有點東西，但東西不多”。

01

有點東西，但東西不多

沃隆食品成立2016年5月，是一家以堅果相關產品為核心的休閑食品生產商，主要從事自有品牌休閑食品的研發、生產和銷售，主要產品包含混合堅果、單品堅果及含堅果烘焙食品等，主要為“沃隆”品牌“每日堅果”。

沃隆食品在招股書中稱，“每日堅果”已成為該品類最具代表性和知名度的產品之一；該公司還拓展了單品堅果、堅果禮盒、含堅果烘焙食品等新的產品品類，逐步向多品類、多層次的綜合型休閑食品生產商發展。

從這個角度來看，沃隆食品算得上是“一招鮮，吃遍天”。根據招股書介紹，沃隆食品的主要產品分為五大類，包括混合堅果、單品堅果、每日果干、烘焙食品、禮盒系列。報告期各期，該公司主營業務收入占比分別為99.53%、98.78%和98.92%。

其中，混合堅果類產品收入分別占主營業務收入的92.14%、85.73%、75.74%，呈逐年下降趨勢，但該類產品收入占比仍然較高。因此，沃隆食品在招股書中坦言，其存在“產品結構單一的風險”。

招股書顯示，沃隆食品2019年、2020年和2021年的收入分別為11.65億元、8.89億元和11.08億元；凈利潤分別為1.31億元、8870.85萬元和1.20億元，扣非后凈利潤分別為1.31億元、8506.42萬元和1.18億元。

沃隆財政情況

圖片來源：沃隆食品招股說明書

對比來看，由于疫情原因，沃隆食品的收入在2020年出現嚴重下滑的情況，同比降幅超過20%。同期，沃隆食品的主營業務收入（為混合堅果、禮盒系列、單品堅果、烘焙食品、每日果干的銷售收入）同比下滑24.23%，其中混合堅果收入規模同比下降29.50%。

報告期內，沃隆食品的主營業務收入占比均超過98%。按產品來看， 以“每日堅果”為代表的混合堅果在報告期內的收入分別為10.68億元、7.53億元和8.30億元，占主營業務收入的比例分別為92.14%、85.73%和75.74%。

沃隆產品收入金額及占比

圖片來源：沃隆食品招股說明書

沃隆食品在招股書中介紹稱，2021年度，公司主營業務收入實現了快速恢復。但貝多財經了解到，盡管比2020年有所優化，但沃隆食品2021年的總收入、利潤規模均低于受新冠肺炎疫情影響前的2019年，其中混合堅果類產品的收入在2021年僅同比增長10.20%。

值得一提的是，沃隆食品在分析業績時則表示，“當年（注：2021年）公司混合堅果實現9.13%的同比增長”。但經計算可知，沃隆食品2021年混合堅果收入約為8.30億元，較2020年的7.53億元增長約10.2%。

沃隆食品混合堅果實現9.13%的同比增長

圖片來源：沃隆食品招股說明書

換句話說，沃隆食品在招股書中的披露信息存在“數據打架”的情況。

02

毛利率提升，卻在競爭中掉隊

作為一家堅果類食品加工銷售企業，沃隆食品的成本并不低。2019年、2020年和2021年，混合堅果類產品的成本分別為6.97億元、4.66億元和4.84億元，占公司主營業務成本的比例分別為90.90%、85.07%和71.75%，占比均在70%以上。

沃隆食品的成本結構

圖片來源：沃隆食品招股說明書

按成本構成來看，沃隆食品的成本主要分為直接材料、直接人工、制造費用。沃隆食品在招股書稱，直接材料、直接人工、制造費用占比基本保持穩定，無異常波動，其中直接材料的占比呈略微下降的趨勢，主要系原材料采購價格有所下降所致。

不過，沃隆食品的毛利率在提升，盈利能力逐步優化。2019年、2020年和2021年，沃隆食品的綜合毛利率分別為33.53%、37.16%、38.01%。伴隨著原材料采購價格的下降，沃隆食品的毛利率接連提升，尤其是主營業務中混合堅果的毛利率逐年提升。

報告期內，混合堅果的平均售價分別為11.01萬元/噸、10.90萬元/噸和10.90萬元/噸，其中2020年、2021年分別同比減少0.94%和0.04%，總體穩定；平均成本分別為7.18萬元/噸、6.74萬元/噸和6.35萬元/噸，其中2020年、2021年分別同比減少6.04%、5.82%。

沃隆食品的平均成本及售價變化

圖片來源：沃隆食品招股說明書

除了沃隆食品外，混合堅果品類的玩家還包括洽洽食品（SZ:002557）、三只松鼠、良品鋪子（SH:603719）、鹽津鋪子（SZ:002847）和來伊份（SH:603777）等上市公司，還有百草味、甘源、華味亨和童年記等。

根據前瞻產業研究院的調研，2019年及以前，沃隆食品在混合堅果行業的市場份額最高。其中2019年沃隆食品的市場份額達到13.0%，位居行業第一。但在2020年和2021年，沃隆食品的地位則分別降至第三、第三。

前瞻產業研究院調研數據顯示，2020年，三只松鼠的市場份額為10.2%，排名第一；2021年，洽洽食品的市場份額為9.7%，位居行業第一。從近三年的平均市場份額來看，三只松鼠排名第一，沃隆食品排名第二，洽洽食品排名第三，平均市場份額分別為10.2%、9.3%和9.2%。

2019-2021年我國混合堅果行業市場份額TOP5

圖片來源：前瞻產業研究院

這意味著，沃隆食品已經在競爭中慢慢掉隊，從早前的先聲奪人，已經變成現在的落后于人。筆者認為，這與沃隆食品的模式有關。據了解，沃隆食品、洽洽食品均采取了自主生產為主、委托加工為輔的生產模式，其中沃隆食品的銷售主要靠線下渠道，受疫情影響較大。

不過，沃隆食品在招股書中稱，其建立了以經銷為主、直銷為輔，覆蓋線上、線下的多渠道銷售模式。報告期內，沃隆食品的經銷模式收入占主營業務收入的比例分別為78.14%、62.94%及60.87%，經銷商在公司銷售網絡的擴張、銷售渠道的下沉中發揮著重要作用。