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2019年的愚人節(jié)，漢堡王在美國(guó)圣路易斯的57家門店試點(diǎn)推出了“不可能的皇堡”，人造肉第一次以實(shí)物形態(tài)出現(xiàn)在大眾眼前。

一個(gè)月后，“人造肉第一股”Beyond Meat成功登陸納斯達(dá)克，上市首日股價(jià)暴漲163%，創(chuàng)下金融危機(jī)以來(lái)的最佳IPO紀(jì)錄，引爆了“人造肉概念”在資本市場(chǎng)的熱度。

僅半年后，珍肉的人造肉月餅就端上了國(guó)人的餐桌，人造肉之風(fēng)正式吹進(jìn)了中國(guó)市場(chǎng)的大門。此后，人造肉概念如雨后春筍般在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)崛起，除了創(chuàng)投市場(chǎng)的火爆外，二級(jí)市場(chǎng)中以雙塔食品為代表的人造肉概念股也迎來(lái)了高光時(shí)刻。

在Beyond Meat原料供應(yīng)商身份的加持下，雙塔食品的股價(jià)從2019年4月的3.94元一路上漲至2020年7月最高的20.12元，累計(jì)漲幅超過(guò)380%。

即便此后雙塔食品的股價(jià)出現(xiàn)回調(diào)，但截止到2020年底，雙塔食品的累計(jì)收益仍然高達(dá)256%，年化收益接近110%，整體表現(xiàn)好于98%的A股（主板）。

本文試圖解答以下問(wèn)題：

雙塔食品是不是真的“人造肉概念股”？

人造肉崛起的內(nèi)在邏輯是什么？

雙塔食品的優(yōu)勢(shì)在哪里？

雙塔食品面臨哪些問(wèn)題？

真需求or偽概念，雙塔食品是否在蹭熱度

當(dāng)前市場(chǎng)上的人造肉根據(jù)使用的原料及加工工藝不同，可以分為植物肉和細(xì)胞肉兩個(gè)類別。

圖1：人造肉細(xì)分領(lǐng)域

數(shù)據(jù)來(lái)源：中原證券，36氪

相比于細(xì)胞肉（從動(dòng)物中提取出全能干細(xì)胞或肌細(xì)胞，在營(yíng)養(yǎng)液中進(jìn)行培養(yǎng)，通過(guò)細(xì)胞增殖生長(zhǎng)，形成組織類物質(zhì)）動(dòng)輒2000多美元/磅的高成本，植物肉是目前人造肉最主要的商業(yè)化方向。

植物肉是指利用大豆、豌豆等植物的植物蛋白，通過(guò)特殊的工藝，生產(chǎn)加工成類似動(dòng)物肉品的口感、味道或外觀的食品。目前市場(chǎng)中比較知名的Beyond Meat、Impossible Food、珍肉、星期零等公司，都是植物肉領(lǐng)域的代表。

在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，消費(fèi)者對(duì)植物肉的概念并不陌生。手撕豆干、素肉、素雞、齋肉這些豆制品仿制肉充斥著食品市場(chǎng)。有些小伙伴可能在想，既然國(guó)內(nèi)的植物肉已經(jīng)如此成熟，為什么人造植物肉的概念會(huì)被國(guó)外公司捷足先登？

相比于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)長(zhǎng)期存在的傳統(tǒng)素肉，我們所說(shuō)的人造植物肉與其最大的區(qū)別在于使用的原材料及加工工藝不同。

傳統(tǒng)素肉多以大豆、豆腐衣為主要生產(chǎn)原料，多數(shù)情況下不進(jìn)行深度加工提取植物蛋白，后期也僅需要通過(guò)熱加工物理工藝形成類似肉的口感；而人造植物肉則是采用大豆、豌豆分離出來(lái)的植物蛋白為原料，后續(xù)的生產(chǎn)工藝也更復(fù)雜，需要通過(guò)先進(jìn)的合成生物技術(shù)和發(fā)酵、擠壓等一系列流程。

通過(guò)對(duì)比可以看出，人造植物肉生產(chǎn)中最重要的兩個(gè)環(huán)節(jié)：一個(gè)是大豆、豌豆蛋白的獲取，另一個(gè)是人造植物肉企業(yè)自身的合成、加工等核心技術(shù)的研發(fā)。

而雙塔食品就是全球豌豆蛋白的主要供應(yīng)商之一，目前年產(chǎn)能在7萬(wàn)噸左右，市占率30%。

憑借著在豌豆蛋白提取方面的優(yōu)良技術(shù)，雙塔食品很早之前就和Beyond Meat達(dá)成了合作，只是當(dāng)時(shí)這種合作是通過(guò)第三方公司間接進(jìn)行的。

2019年，雙塔食品和Beyond Meat簽訂了購(gòu)銷合同，標(biāo)志著其正式進(jìn)入了Beyond Meat的供應(yīng)鏈。

與此同時(shí)，近年來(lái)雙塔食品在豌豆蛋白業(yè)務(wù)上的營(yíng)收和投入都持續(xù)增加，豌豆蛋白已經(jīng)超越原有的粉絲業(yè)務(wù)，成為雙塔食品最重要的一項(xiàng)業(yè)務(wù)。

因此，相比于人造肉概念板塊中的其他一些企業(yè)，雙塔食品確實(shí)在人造肉整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條上占據(jù)了相當(dāng)位置，且取得了穩(wěn)定的營(yíng)收和利潤(rùn)。從這個(gè)角度講，雙塔食品是一家名副其實(shí)的人造肉概念股。

人造肉崛起的內(nèi)在邏輯

2019年是人造植物肉發(fā)展的里程碑。

這一年，不僅多款人造肉產(chǎn)品落地，而且明星企業(yè)Beyond Meat的成功上市，徹底將人造肉概念帶入了大眾視野。

人造肉概念之所以可以迅速引起市場(chǎng)的轟動(dòng)，除了自帶“黑科技”屬性的熱搜體質(zhì)以及背后比爾蓋茨、李嘉誠(chéng)等明星投資人外，有兩個(gè)方面的原因也至關(guān)重要。

從宏觀層面看，人造肉可以有效減輕對(duì)環(huán)境的負(fù)面影響，更貼合當(dāng)前的環(huán)保理念。

傳統(tǒng)畜牧業(yè)是兩大強(qiáng)溫室氣體（甲烷和一氧化二氮）的主要來(lái)源，其產(chǎn)生的溫室氣體甚至超過(guò)了汽車、卡車、飛機(jī)、火車和船舶的總和，直接影響著全球氣候變暖。

除此之外，發(fā)展傳統(tǒng)畜牧業(yè)還會(huì)消耗大量的土地、糧食作物、水資源等自然資源，造成資源的浪費(fèi)。

近年來(lái)，隨著人類對(duì)環(huán)保問(wèn)題重視程度的升級(jí)，各行各業(yè)都引入了ESG的考評(píng)標(biāo)準(zhǔn)，在這種背景下，傳統(tǒng)畜牧業(yè)的變革在所難免，而人造肉的出現(xiàn)就是這種變革中的必要一環(huán)。

根據(jù)Beyond Meat招股書(shū)的信息顯示，人造肉替代普通食用肉，可以減少90%的溫室氣體排放，減少99%的水資源、93%的土地和46%的能源資源。

圖2：植物肉和動(dòng)物肉環(huán)保效應(yīng)對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：中原證券，36氪

從微觀角度看，人造肉是現(xiàn)代人健康生活的一個(gè)選擇。

隨著全球經(jīng)濟(jì)的不斷增長(zhǎng)和人均收入水平的提升，消費(fèi)者的消費(fèi)理念出現(xiàn)了明顯的變化。

其對(duì)于健康、品質(zhì)、個(gè)性化的需求與日俱增，而倡導(dǎo)低脂、低膽固醇的人造肉，正是對(duì)這種消費(fèi)理念的一種迎合。

根據(jù)艾瑞咨詢的報(bào)告顯示，過(guò)度的肉類攝入是諸多疾病產(chǎn)生的誘因。普通肉類中含有的激素、膽固醇等，會(huì)導(dǎo)致癌癥、心腦血管等疾病的患病風(fēng)險(xiǎn)大幅增加。

圖3：食肉過(guò)量可能產(chǎn)生的疾病風(fēng)險(xiǎn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：申萬(wàn)宏源，36氪

此外，長(zhǎng)期存在于畜牧業(yè)中的抗生素濫用問(wèn)題，也對(duì)人類健康的長(zhǎng)期影響更為深遠(yuǎn)，更可怕的是它還有可能加速“超級(jí)細(xì)菌”的出現(xiàn)。

在健康、環(huán)保意識(shí)不斷增強(qiáng)的今天，越來(lái)越多的消費(fèi)者、環(huán)保人士、動(dòng)物保護(hù)人士、素食主義者對(duì)人造肉的接受度顯著上升，成為了潛在的消費(fèi)人群，給人造肉市場(chǎng)的快速擴(kuò)張奠定了基礎(chǔ)。

廢料中衍生的新機(jī)遇鑄造雙塔食品的護(hù)城河

雙塔食品的前身是1983年金嶺公社在南戴村組建的金嶺農(nóng)場(chǎng)。

公司成立之初的主要業(yè)務(wù)是粉絲的生產(chǎn)制造，作為國(guó)內(nèi)最大的龍口粉絲制造商，其年產(chǎn)能超過(guò)7萬(wàn)噸。而粉絲加工產(chǎn)生的副產(chǎn)品蛋白和纖維，則被用作農(nóng)田肥料和動(dòng)物飼料。

2012年，隨著人造肉市場(chǎng)的出現(xiàn)，原本作為粉絲衍生品的豌豆蛋白迎來(lái)了需求放量。彼時(shí)，雙塔食品意識(shí)到了豌豆蛋白未來(lái)的市場(chǎng)空間，開(kāi)始加大技術(shù)和研發(fā)力度，將飼料級(jí)蛋白提純至食用級(jí)，一方面大大提升了產(chǎn)品的附加價(jià)值；另一方面也為植物肉的爆發(fā)儲(chǔ)備技術(shù)和產(chǎn)能。

在人造植物肉肉出現(xiàn)之前，食用豌豆蛋白主要應(yīng)用在蛋白粉、增肌粉、能量棒、保健品和零食等領(lǐng)域，市場(chǎng)需求相對(duì)有限。隨著人造肉概念的火爆，人造植物肉成為了食用豌豆蛋白最大的應(yīng)用下游。

按照中原證券的測(cè)算，目前全球肉類市場(chǎng)規(guī)模14000億美元，如果參照植物奶和牛奶的替代比例（13%）來(lái)測(cè)算，那么植物肉潛在的市場(chǎng)規(guī)模可以達(dá)到1820億美元，因此，植物肉的不斷成熟會(huì)大幅拓展豌豆蛋白的發(fā)展空間。

近年來(lái)，隨著越來(lái)越多植物肉產(chǎn)品的落地，作為核心原材料供應(yīng)商的雙塔食品進(jìn)入業(yè)績(jī)收割期。

2019年，雙塔食品的總營(yíng)收錄得21.22億元，較2012年上漲了2.63倍,食用蛋白和膳食纖維等高附加值業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，是雙塔食品營(yíng)收擴(kuò)張的主因。

圖4：雙塔食品主要業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，36氪

在雙塔食品的業(yè)務(wù)構(gòu)成中，2019年食用蛋白占總營(yíng)收的比例為25.21%，膳食纖維占比5%，相比2012年分別提升了15和5個(gè)百分點(diǎn)；相應(yīng)地，粉絲占總營(yíng)收的比例為23%,相比2012年的68.56%下降了45個(gè)百分點(diǎn)。

圖5：各項(xiàng)業(yè)務(wù)占比對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，36氪

隨著食用蛋白和膳食纖維兩大高附加值業(yè)務(wù)的擴(kuò)張，雙塔食品的盈利能力和質(zhì)量也得到了改善。

2019年雙塔食品的毛利率在經(jīng)歷了連續(xù)3年的滑坡后，再度回升至23.09%的常態(tài)水平。其中，食用蛋白和膳食纖維的毛利率分別高達(dá)57.32%和63%，且呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)；而傳統(tǒng)粉絲業(yè)務(wù)的毛利率則從2012年的25.7%下降至目前的13%。

圖6：各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，36氪

從盈利質(zhì)量上來(lái)看，高毛利業(yè)務(wù)占比的提升，大幅優(yōu)化了雙塔食品的盈利結(jié)構(gòu)和可持續(xù)性，同時(shí)也助推公司由一家傳統(tǒng)的農(nóng)產(chǎn)品加工企業(yè)向擁有高技術(shù)和高附加值產(chǎn)品的食品加工企業(yè)轉(zhuǎn)型。

相比于其他豌豆蛋白供應(yīng)商，雙塔食品的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要體現(xiàn)在三個(gè)方面。

規(guī)模優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大有助于提升雙塔的話語(yǔ)權(quán)。

目前全球豌豆蛋白的產(chǎn)能相對(duì)集中，且產(chǎn)量相比日益擴(kuò)張的需求明顯不足。2019年，全球豌豆蛋白市場(chǎng)規(guī)模在23-24萬(wàn)噸左右，主要供應(yīng)商集中在中國(guó)和歐洲，包括Roquette、Puris、Emsland、雙塔食品、東方蛋白等十余家企業(yè)。

相比大豆中30%的蛋白含量，豌豆中的蛋白含量?jī)H有2%，即加工1萬(wàn)噸的豌豆，僅可得到200噸左右的豌豆蛋白。較低的蛋白含量疊加有限的豌豆供應(yīng)，直接限制了蛋白企業(yè)的大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，導(dǎo)致在豌豆蛋白需求激增的背景下，產(chǎn)業(yè)擴(kuò)產(chǎn)卻不能同步。

在2012年涉足食用蛋白后，雙塔食品最初的豌豆蛋白產(chǎn)能只有7000噸，隨著市場(chǎng)需求的提升疊加公司在食用蛋白領(lǐng)域發(fā)力，到2020年，公司豌豆蛋白產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到7萬(wàn)噸，全球市占率超過(guò)30%。其中，用于人造肉生產(chǎn)的高純度豌豆蛋白產(chǎn)能在4萬(wàn)噸左右，一半兒都供應(yīng)給了Beyond Meat。

根據(jù)公司的規(guī)劃，豌豆蛋白產(chǎn)能將會(huì)以每年20%的速度增加，未來(lái)2-3年內(nèi)，雙塔食品在豌豆蛋白市場(chǎng)的市占率要達(dá)到50%-60%。

由于豌豆蛋白是植物肉生產(chǎn)的核心原材料，未來(lái)隨著植物肉產(chǎn)品的不斷落地，市場(chǎng)供不應(yīng)求的狀況將會(huì)進(jìn)一步升級(jí)，同時(shí)考慮到目前相對(duì)集中的市占率，均有利于提升雙塔食品在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中的話語(yǔ)權(quán)。

低廉的市場(chǎng)售價(jià)是雙塔食品的另一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

在全球市場(chǎng)中，用于人造肉領(lǐng)域的80%以上純度的高純豌豆蛋白的出廠噸價(jià)約為3600美元。而雙塔向Beyond Meat所提供的高端豌豆蛋白（85%純度）的平均每噸售價(jià)為3200美元，相比國(guó)際市場(chǎng)具有明顯優(yōu)勢(shì)。

目前人造植物肉市場(chǎng)處于規(guī)模擴(kuò)張?jiān)缙穑档彤a(chǎn)品單價(jià)是人造肉替代動(dòng)物肉市場(chǎng)的關(guān)鍵因素。對(duì)于人造肉生產(chǎn)企業(yè)而言，使用雙塔提供的豌豆蛋白可以有效降低生產(chǎn)植物肉的成本，成為其擴(kuò)張市場(chǎng)份額的關(guān)鍵一環(huán)。

這表明，雙塔食品的豌豆蛋白在全球市場(chǎng)中具有明顯的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力，低價(jià)戰(zhàn)略是公司在全球的豌豆蛋白市場(chǎng)中立足的原因之一。

雙塔食品之所以能夠以更低的出廠價(jià)格占領(lǐng)豌豆蛋白市場(chǎng)，與其獨(dú)有的生產(chǎn)模式密不可分。

獨(dú)具特色的“雙塔模式”是基于原有的粉絲業(yè)務(wù)，大力發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟(jì)，以低成本衍生出更具附加價(jià)值的產(chǎn)品類型。

圖7：雙塔模式示意圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：申萬(wàn)宏源，36氪

如圖7所示，粉絲生產(chǎn)過(guò)程中產(chǎn)生的廢水、廢渣通過(guò)分離、殺菌、均質(zhì)乳化、干燥、脫水、烘干等工藝提取出附加值較高的食用蛋白和膳食纖維產(chǎn)品。

同時(shí)，生產(chǎn)廢水經(jīng)過(guò)厭氧發(fā)酵和好氧發(fā)酵衍生出沼氣、沼液、有機(jī)肥等物質(zhì)，分別用于生產(chǎn)所用的電、天然氣和有機(jī)蔬菜種植業(yè)務(wù)的肥料。

而膳食纖維提取過(guò)程中產(chǎn)生的粉渣則用于發(fā)展食用菌。

通過(guò)最大化挖掘一顆豌豆的價(jià)值，雙塔最終形成了“粉絲加工—提取食用蛋白、食用纖維—廢水沼氣提純—粉渣發(fā)展食用菌—菌渣生產(chǎn)有機(jī)肥”的“1+10”循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈條。

目前，雙塔食品是行業(yè)內(nèi)唯一一家具備循環(huán)經(jīng)濟(jì)模式的企業(yè)。通過(guò)這種循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈模式，公司的綜合成本較同行業(yè)降低了近30%，這就是為什么雙塔食品可以以更低價(jià)格提供豌豆蛋白的根本原因。

先進(jìn)技術(shù)優(yōu)勢(shì)保證了產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，是雙塔的第三道護(hù)城河。

豌豆蛋白提取的技術(shù)壁壘較強(qiáng)，目前掌握這種技術(shù)的企業(yè)屈指可數(shù)。雙塔食品在豌豆蛋白提取技術(shù)領(lǐng)域長(zhǎng)期處于全球領(lǐng)先地位，是目前市場(chǎng)上唯一具備濕法工藝、干法工藝、新干法工藝等三種提取技術(shù)的企業(yè)，尤其是自主研發(fā)的新干法工藝處于前沿水平。

雙塔食品的提取技術(shù)對(duì)豌豆蛋白的提純度可達(dá)88%，保證了高品質(zhì)豌豆蛋白產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力。

技術(shù)的多樣性也為滿足下游客戶的不同需求提供了可能。

圖8：雙塔的三種技術(shù)介紹及應(yīng)用場(chǎng)景

數(shù)據(jù)來(lái)源：中原證券，36氪

據(jù)了解，濕法工藝由于可以保留淀粉的直鏈淀粉分子結(jié)構(gòu)，因此提取的蛋白主要應(yīng)用于固體蛋白質(zhì)粉、膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑、能量棒等傳統(tǒng)蛋白產(chǎn)品。

干法工藝不需要發(fā)酵，生產(chǎn)效率較高，提取的蛋白多用于植物肉領(lǐng)域。

而新干法工藝則融合了濕法、干法工藝的優(yōu)點(diǎn)，因此傳統(tǒng)蛋白食品領(lǐng)域和植物肉領(lǐng)域都可應(yīng)用，并且新干法工藝從源頭上解決了豌豆蛋白的豆腥味、發(fā)酵味等難題，口感和光澤度更好，具備更強(qiáng)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。

除了豌豆蛋白產(chǎn)品之外，雙塔食品也在豌豆蛋白的替代物綠豆蛋白、蠶豆蛋白領(lǐng)域做了技術(shù)規(guī)劃；同時(shí)，植物蛋白產(chǎn)品還延伸到了豌豆蛋白肽、綠豆蛋白肽、組織蛋白和拉絲蛋白等。此外，公司在附加值更高的膳食纖維和低聚糖領(lǐng)域也有長(zhǎng)期規(guī)劃。

通過(guò)向多種高附加值品類的布局，雙塔食品在健康飲食領(lǐng)域形成多元化布局，不斷提升自身產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

雙塔食品面臨的問(wèn)題

盡管人造肉的東風(fēng)，助力雙塔食品實(shí)現(xiàn)了從粉絲制造商到高附加值食品加工商的完美轉(zhuǎn)身，但現(xiàn)階段雙塔食品存在的一些問(wèn)題仍需要投資者關(guān)注。

被替代的風(fēng)險(xiǎn)是雙塔食品面臨的第一個(gè)問(wèn)題。

目前植物肉生產(chǎn)的核心原材料主要包括大豆蛋白和豌豆蛋白。

盡管大豆蛋白的技術(shù)更成熟、產(chǎn)能充足、價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯，但由于豌豆蛋白較大豆蛋白有無(wú)過(guò)敏源、非轉(zhuǎn)基因、少豆腥味等優(yōu)點(diǎn)，近年來(lái)高端植物肉市場(chǎng)對(duì)豌豆蛋白的青睞與日俱增。

由于豌豆蛋白的供應(yīng)較為集中，供應(yīng)商數(shù)量少，因此，上游原材料方具備較強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)。對(duì)豌豆蛋白的過(guò)度依賴，使得下游企業(yè)始終面臨著供貨和提價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。

從另一個(gè)角度看，豌豆蛋白其實(shí)并不是人造植物肉行業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，植物肉行業(yè)的核心壁壘主要體現(xiàn)在模擬真肉的擠壓技術(shù)。以Beyond Meat為例，基于雙螺桿擠壓技術(shù)的高濕法擠壓工藝是其產(chǎn)品品質(zhì)區(qū)別于其他企業(yè)的根本。

在這種背景下，對(duì)于人造植物肉生產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果上游材料一直桎梏其發(fā)展擴(kuò)張，那么這些企業(yè)必然會(huì)積極擴(kuò)張上游符合條件的供應(yīng)商，同時(shí)也會(huì)加大研發(fā)尋求可靠的替代原料。

如果未來(lái)合適的替代物出現(xiàn)且被規(guī)模化地供給下游企業(yè)；亦或是新進(jìn)入者增加、全球參與者擴(kuò)產(chǎn)，有效增加了豌豆蛋白的供應(yīng)量；均會(huì)導(dǎo)致豌豆蛋白價(jià)格下降，引發(fā)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化。

在這種背景下，作為豌豆蛋白供應(yīng)商的雙塔食品，其核心競(jìng)爭(zhēng)力將大打折扣，必然會(huì)對(duì)其市場(chǎng)份額、營(yíng)收和毛利的穩(wěn)定性帶來(lái)直接影響。

下游擴(kuò)張的高成本是雙塔食品面臨的第二個(gè)問(wèn)題。

目前雙塔食品最為人知的身份是Beyond Meat的原材料供應(yīng)商，但其實(shí)2020年，雙塔食品已經(jīng)開(kāi)始向下游植物蛋白產(chǎn)品領(lǐng)域擴(kuò)張。

除了投資國(guó)內(nèi)植物肉初創(chuàng)公司Hey Maet外，雙塔在2020年也推出了自主的植物蛋白產(chǎn)品品牌雙塔啟伴。同時(shí)，雙塔還和聯(lián)合利華達(dá)成了合作協(xié)議，負(fù)責(zé)其植物蛋白產(chǎn)品的加工。

總體看，雙塔食品在植物肉領(lǐng)域的規(guī)劃很明確，即從上游向下游延伸，同時(shí)向2B和2C發(fā)力。相比其他植物肉生產(chǎn)企業(yè)，雙塔最大的優(yōu)勢(shì)是可以實(shí)現(xiàn)原料自供，一定程度上降低生產(chǎn)成本，保證產(chǎn)品的毛利空間。

但目前，雙塔向植物肉下游擴(kuò)張面臨的最大的難點(diǎn)在于品牌的構(gòu)建和渠道的開(kāi)拓。根據(jù)公司公告，未來(lái)在下游領(lǐng)域公司主要從四個(gè)方面進(jìn)行推進(jìn)：聘請(qǐng)頂尖品牌營(yíng)銷策劃團(tuán)隊(duì)進(jìn)行策劃；與帶貨能力強(qiáng)的網(wǎng)紅進(jìn)行直播合作，培育新的銷售模式；成立兩個(gè)子公司進(jìn)行獨(dú)立運(yùn)作，打通商超、餐飲、電商、農(nóng)貿(mào)等渠道；加大與休閑、快消食品大企業(yè)合作。

現(xiàn)階段，不論是和網(wǎng)紅合作、進(jìn)行渠道擴(kuò)展還是整體策劃，均會(huì)產(chǎn)生大額的銷售費(fèi)用。目前雙塔食品的銷售費(fèi)用率在5%左右，對(duì)比網(wǎng)紅品牌三只松鼠、小熊電器等15-20%左右的銷售費(fèi)用率，未來(lái)潛在提升空間巨大。

如果未來(lái)雙塔食品的收入擴(kuò)張不能完全覆蓋這種費(fèi)用提升的速度，短期必然會(huì)導(dǎo)致凈利潤(rùn)水平的下滑，對(duì)業(yè)績(jī)形成拖累。

收入能否覆蓋推廣成本，最關(guān)鍵的因素在于植物肉是否具備迅速打開(kāi)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的條件，即消費(fèi)者對(duì)植物肉的接受度。

但從結(jié)果看，短期前景并不樂(lè)觀。中國(guó)消費(fèi)者對(duì)植物肉認(rèn)知尚不清晰，市場(chǎng)教育成本和難度都很高。據(jù)艾媒數(shù)據(jù)顯示，低于四成的中國(guó)消費(fèi)者愿意嘗試植物肉產(chǎn)品。近期海底撈將牛肉粒換成植物肉替代品味伴侶一事沖上熱搜，甚至有網(wǎng)友認(rèn)為海底撈失去了靈魂，足以看出國(guó)內(nèi)消費(fèi)者對(duì)人造植物肉產(chǎn)品的態(tài)度。

而通過(guò)我們對(duì)身邊人發(fā)起的調(diào)查結(jié)果顯示，90%的消費(fèi)者排斥植物肉的原因是出于對(duì)價(jià)格的高敏感度。

通過(guò)對(duì)比雙塔植物肉和其他品牌類似動(dòng)物肉產(chǎn)品的價(jià)格，植物肉產(chǎn)品的零售價(jià)是動(dòng)物肉產(chǎn)品的2-5倍。較高的零售價(jià)直接抑制了消費(fèi)者對(duì)植物肉產(chǎn)品的熱情。

圖9：植物肉和動(dòng)物肉產(chǎn)品價(jià)格對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：天貓官方商城，36氪

除價(jià)格因素外，另一個(gè)不利因素在于植物肉的實(shí)用性。目前最先進(jìn)的技術(shù)水平也很難生產(chǎn)出整塊的植物肉，盡管有些企業(yè)可以模擬出肌肉、脂肪的口感，但對(duì)筋膜、骨頭的模擬仍未實(shí)現(xiàn)。

當(dāng)前的植物肉成品多以肉條、肉沫、碎肉呈現(xiàn)，經(jīng)過(guò)進(jìn)一步加工成肉餅、肉餡、肉條、香腸等。

由于國(guó)人的飲食結(jié)構(gòu)與國(guó)外有著顯著差異，對(duì)色、香、味、形的較高追求、以及不同菜系下不同肉類材料的應(yīng)用，都使得現(xiàn)階段的植物肉成品極大限制了加工、烹飪的方式。應(yīng)用場(chǎng)景的不足是植物肉推廣中非常重要的一個(gè)障礙。

雙塔食品面臨的最后一個(gè)問(wèn)題體現(xiàn)在其他業(yè)務(wù)的拉跨。

如前文所述，雙塔食品的豌豆蛋白是粉絲生產(chǎn)過(guò)程中衍生出來(lái)的附加品。盡管這種生產(chǎn)模式大幅降低了豌豆蛋白的生產(chǎn)成本，但在豌豆蛋白擴(kuò)產(chǎn)的同時(shí)也會(huì)產(chǎn)生大量豌豆淀粉，如何有效消耗淀粉產(chǎn)能是雙塔食品面臨的一個(gè)重要問(wèn)題。

因?yàn)橥愣沟矸蹖儆诿麡O低的產(chǎn)品，因此按照公司規(guī)劃，未來(lái)會(huì)將更多淀粉用于擴(kuò)大粉絲產(chǎn)能。但是從近幾年公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比看，雙塔食品的粉絲業(yè)務(wù)毛利率呈現(xiàn)持續(xù)下滑，2019年毛利率僅為13%。

因此，即便是通過(guò)粉絲業(yè)務(wù)來(lái)消耗過(guò)剩的淀粉產(chǎn)能，這項(xiàng)業(yè)務(wù)本身的毛利率（13%）空間也低于公司整體毛利率（23%），仍然存在拖累盈利能力的情況。

此外，循環(huán)經(jīng)濟(jì)模式中另一項(xiàng)衍生出的菌菇業(yè)務(wù)在早期確實(shí)給公司帶來(lái)了額外的毛利，但從2016年開(kāi)始，該業(yè)務(wù)的毛利潤(rùn)連續(xù)三年為負(fù)，對(duì)公司的整體盈利情況也產(chǎn)生了影響。

綜合來(lái)看，從粉絲制造到豌豆蛋白和膳食纖維供應(yīng)商，產(chǎn)品附加值的提升確實(shí)給公司帶來(lái)了更可觀的毛利率和更廣闊的想象空間。但不可避免的是，在食用蛋白擴(kuò)產(chǎn)的同時(shí)總會(huì)伴隨著過(guò)剩的淀粉產(chǎn)能。為了消耗這些淀粉產(chǎn)能，雙塔食品不得不分流部分資本開(kāi)支向毛利更低的粉絲業(yè)務(wù)。

高毛利食用蛋白業(yè)務(wù)和低毛利粉絲、淀粉業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期并存，最終可能會(huì)減緩公司綜合毛利率的擴(kuò)張速度和幅度，影響到雙塔食品整體盈利能力的可持續(xù)性。